Az Nvidia nagyszabású finanszírozási terve éles vitát robbantott ki a Wall Streeten arról, mennyit is érnek valójában a vállalat fejlett chipjei és a köréjük épülő infrastruktúra hosszú távon. Míg a chipgyártó akár tízéves élettartammal és bevételtermelő képességgel számol, a hitelezők jóval óvatosabbak: szigorúbb biztosítékokat és komolyabb garanciákat követelnek, mielőtt milliárdokat öntenének az új típusú hitelügyletekbe.
Az Nvidia nagyszabású finanszírozási terve vitát indított a Wall Streeten arról, mennyit is érnek valójában a vállalat fejlett chipjei és a köréjük épülő infrastruktúra. A bankok és befektetők válasza egyelőre úgy hangzik: közel sem annyit, mint amennyit az Nvidia gondol.
Egyes hitelezők a vállalat által eredetileg vázoltnál komolyabb garanciákat követelnek még az Nvidia iparágvezető mesterségesintelligencia-feldolgozási kapacitására is. A pénzintézetek ugyanis épp azt próbálják kiszámítani, pontosan meddig termelnek elegendő bevételt ezek a chipek – nyilatkozták névtelenséget kérő banki források és hitelmenedzserek a sajtónak.
A kritikus feldolgozási teljesítményt biztosító chipek állnak az Nvidia és az óvatosabb Wall Street közötti nézeteltérés középpontjában. Ez a jövőben finanszírozási problémákat okozhat azoknak a mesterséges intelligenciával (MI) foglalkozó vállalatoknak, amelyek új, bőséges tőkeforrásokat próbálnak bevonni.
Bankárok és vagyonkezelők jelezték: kétségeik vannak afelől, hogy a hardverek – az Nvidia állításaival ellentétben – hosszú távú fedezetként szolgálhatnak. Éppen ezért további garanciákat várnak a vállalattól a cég 500 milliárd dolláros, chipalapú hiteleken nyugvó finanszírozási tervéhez. Beszámolók szerint a folyamatban lévő ügyletek valószínűleg már nagyobb biztonságot, többek között erősebb garanciákat is nyújtanak majd a befektetőknek.
„A Wall Street sokkal konzervatívabb” – fogalmazott Tony Trzcinka, az Impax Asset Management vezető portfóliómenedzsere azzal az iparági állítással kapcsolatban, miszerint a legspeciálisabb chipek akár egy évtizeden keresztül is képesek bevételt termelni.
Az Nvidia szóvivője egy közleményben reagált az aggályokra: „Az MI-számítástechnika egy produktív, tartós és helyettesíthető eszköz, amely támogatja a hosszú távú finanszírozást. Finanszírozási partnereink függetlenül értékelik az egyes lehetőségeket, beleértve az ügyfelek kötelezettségvállalásait, a várható cash flow-t és a maradványértéket.” Hozzátette: a finanszírozási struktúrák a piac fejlődésével párhuzamosan változni fognak.
Kérdőjelek a finanszírozási tervek körül
Az Nvidia terveivel kapcsolatos kérdések egy olyan időszakban merültek fel, amikor a vállalatok és a befektetők százmilliárdokat öntenek adatközpontokba, chipekbe és energiaellátási kapacitásokba, hogy kiszolgálják az amerikai gazdasági növekedést is hajtó MI-boomot. A felfokozott tempó miatt a piac egyre szigorúbban vizsgálja a bonyolultabb ügyleteket, és egyre több feltételezés lát napvilágot a számítástechnikai hardverek hosszú távú értékével kapcsolatban.
Egyes elemzők kifejezetten megkérdőjelezték a magánhitelek, a szállítói finanszírozás és a körforgásos ügyletek alkalmazását. Utóbbi kettő ráadásul már a több mint 25 évvel ezelőtti dotcom-lufi idején is komoly szerepet játszott – hívták fel a figyelmet a Morningstar szakértői egy friss jelentésben.
Az Nvidia augusztusban – olyan nagy finanszírozók bevonásával, mint a Blackstone, az Apollo és a KKR – bejelentett terve a chipek korlátozott garanciával történő, fedezetként való felhasználását vetítette előre, hogy a fejlesztők könnyebben hozzáférjenek a számítási kapacitásokhoz. Ezt a stratégiát egy drága, de szükséges lépésnek tekintették ahhoz, hogy a repülőgépek lízingpiacához hasonló finanszírozási struktúra jöhessen létre.
A technológiai óriás jelezte: egyes üzletek esetében a maradványérték-garancia legfeljebb 25 százalék lehet, hozzátéve, hogy a kezdeményezés célja éppen a körforgásos finanszírozással kapcsolatos aggályok eloszlatása. Ezt a piac azonban jóval kisebb mértékű biztosítéknak tekintette a közelmúlt más MI-finanszírozási megállapodásaihoz képest, ami a Wall Street egyes szereplőiben azt a várakozást keltette, hogy az Nvidiának ennél kreatívabb megoldásokkal kell előállnia.
Három, az ügyet ismerő – de az eredeti finanszírozó csoportban részt nem vevő – banki forrás szerint az Nvidiának minden ügyletére garanciát kellene vállalnia, vagy a befektetési kategóriájú ügyfelek, például nagy technológiai cégek fix bevételi forrásaira kellene támaszkodnia az adósságok fedezeténél. Kiemelték: a piac egyelőre nem áll készen arra, hogy a chipgyártó hardvereit olyan értékálló, befektetésre alkalmas eszközként kezelje, mint amilyenek például a repülőgépek.
Erősebb biztosítékokat követel a piac
Az Nvidia láthatóan igyekszik enyhíteni ezeket a félelmeket – tették hozzá a források, megosztva néhány eddig nem publikus részletet is. Bennfentesek szerint több tízmilliárd dollár értékű, jelenleg is folyamatban lévő hitelügylethez már erős garanciákat és szigorú szerződéseket kapcsolnak. A jelenleg vizsgált új finanszírozási struktúrák is szélesebb körű biztosítékokat nyújthatnak a hitelezők számára.
Ezek a kezdeti megállapodások hozzáférést biztosítanak a fejlesztőknek a vállalat saját chipjein alapuló számítási kapacitásához, amiket biztos ügyfélszerződések, illetve az Nvidia mögöttes garanciavállalása fedez – magyarázta az egyik szakmabeli. Források szerint a garanciákkal kapcsolatos viták ellenére az ügyletek finanszírozása iránti kereslet továbbra is hatalmas.
Az Nvidia szóvivője nem reagált érdemben a potenciálisan kibővített garanciákat firtató sajtómegkeresésekre.
Jensen Huang vezérigazgató korábban azonban világossá tette: célja, hogy az Nvidia hardverparkját „befektetésre alkalmas infrastrukturális eszközzé” tegye. Ez komoly paradigmaváltást jelent a jelenlegi tipikus modellhez képest, ahol az ügyfelek pusztán előfizetési szerződéseket kötnek az MI-cégekkel a számítási teljesítmény bérlésére.
Huang egy augusztusi blogbejegyzésben hangsúlyozta, hogy az 500 milliárd dolláros kezdeményezés célja kimondottan a körforgásos finanszírozásból – vagyis abból a modellből, amikor egy vállalat a saját termékeinek beszerzését hitelezi meg – fakadó aggályok eloszlatása. „Ez a modell független intézményi tőkét von be az MI-infrastruktúra piacára, miközben az Nvidia pénzügyi partnerei külső befektetőktől gyűjtenek forrást a hitelek fedezetére” – fejtette ki a cégvezér.
Szakmai körökben arra számítanak, hogy a hitelezők és a magántőke-alapok egyaránt kulcsszerepet játszanak majd a rendszer felépítésében. A chipgyártó hat kiemelt pénzügyi partnere közül öt mindenesetre nem kívánta kommentálni az értesüléseket, az Apollo pedig egyelőre nem reagált a megkeresésekre.
Meddig él egy mesterségesintelligencia-chip?
A piaci szkepticizmusra reagálva a vezérigazgató korábban azt állította: az Nvidia grafikus feldolgozóegységei (GPU-k) – vagyis azok a speciális chipek, amelyek számítási teljesítményét az MI-modellek betanítására és futtatására használják – akár egy évtizedes hasznos élettartammal is rendelkezhetnek.
A hitelbefektetők és bankárok egy része azonban jóval szerényebb életciklussal számol a bevételt generáló hardvereknél.
„Az Nvidia sugallata szerint a GPU-k öt évnél hosszabb ideig is hibátlanul működnek, és ez eddig a gyakorlatban be is bizonyosodott” – mutatott rá Andrew Chang, az S&P Global Ratings igazgatója. Ugyanakkor hozzátette: mindezek ellenére a piacon továbbra is rendkívül konzervatív nézeteket vallanak ezen eszközök hosszú távú értékállóságáról.
Piaci források szerint a chipóriás és a pénzvilág közötti nézeteltérés gyökere egyszerű: a hitelezők még mindig nem rendelkeznek elegendő historikus adattal ahhoz, hogy magabiztosan garantálják a GPU-k hosszú távú maradványértékét.
„A bankok jellemzően három-négy éves értékcsökkenési ütemterv mentén biztosítják a GPU-kat” – erősítette meg Tony Trzcinka, az Impax szakembere. „Ez éles ellentétben áll az Nvidia narratívájával, miszerint a csúcskategóriás hardvereik akár egy évtizeden át is képesek bevételt termelni” – mondta, hozzátéve, hogy emiatt a befektetők szinte biztosan magasabb kamatlábakat, vastagabb pénzügyi tartalékokat és szigorúbb visszafizetési biztosítékokat fognak követelni, mielőtt beállnának a chipalapú hitelek mögé.
„Befektetőként jóval válogatósabbá válunk azt illetően, hogy milyen szintű kompenzációt várunk el a fokozott kockázatvállalásért” – jelentette ki Loren Moran, az 1,3 billió dolláros vagyont kezelő Wellington Management kötvényportfólió-menedzsere is.
Érvelése alátámasztására az Nvidia számos független elemzést idézett. Ezekből kiderül, hogy a nagy felhőszolgáltatók is elkezdték kitolni a szervereik értékcsökkenési ciklusát a korábbi három-négy évről öt, vagy akár hat esztendőre. A gyártó rámutatott a Barkr – egy kifejezetten MI-hardverek és GPU-k értékelésére szakosodott cég – friss elemzésére is, amely szerint az Nvidia legújabb, GB300 NVL72-es rendszereinek hasznos élettartama a kilenc-tíz évet is elérheti.
Chipekkel fedezett hitelek a gyakorlatban
Néhány vállalat korábban már tesztelte a piacot chipekkel fedezett hitelekkel, ám az Nvidia jelenlegi tervezetével ellentétben azokban az esetekben jellemzően egy masszív technológiai cég folyamatos bevétele állt fedezetként az adósságtörlesztések mögött.
Az év elején például a CoreWeave – amelyben egyébként az Nvidiának is van részesedése – mintegy 8,5 milliárd dolláros hitelt vont be a világ első, befektetési kategóriájú, GPU-val fedezett hitelkonstrukciója keretében. A csomag meg is kapta a kiváló, A3-as hitelminősítést, ám nagyrészt épp azért, mert a hitelezők tudták: az adósságot a Meta hosszú távú szerződéses kifizetései fedezik, ami a pénzpiacon sziklaszilárd garanciának számít.
Hasonló utat járt be az Nvidia nagy riválisa, a Broadcom is. Az Anthropic MI-számítási kapacitásának bővítéséhez egy 35 milliárd dolláros finanszírozási csomagot raktak össze, aminek több mint 80 százaléka mögé szilárd garanciát tettek, mágnesként vonzva ezzel az adósságbefektetőket.
Az S&P és a Moody’s hitelminősítők adatai szerint ráadásul korábban maga az Nvidia is kénytelen volt maradványérték-garanciát nyújtani az SB Energy ohiói adatközpont-projektjének finanszírozásához.
„A korábbi, lezárt tranzakciók egyértelműen arra utalnak, hogy a hitelezői közösség továbbra sem számol hosszú átlagos futamidővel ezeknél az eszközöknél” – zárta az értékelést Brian Gelfand, a több mint 200 milliárd dollárt felügyelő TCW globális hitelekért felelős társvezetője – írta a Reuters.
