A dollár erősödése, amelyet az acélos amerikai gazdasági adatok, a Federal Reserve (Fed) szigorú monetáris politikája és az emelkedő kötvényhozamok hajtanak, egyre nagyobb lendületet vesz. Egy egyre inkább intervencionista hajlamú amerikai Pénzügyminisztérium aligha fogja ezt kitörő örömmel fogadni. A jelenlegi helyzet fájdalmas emlékeztetőül szolgál: ahhoz, hogy az állami piaci beavatkozások valóban működjenek, a kormányoknak hajlandónak kell lenniük sokkal drasztikusabb lépéseket tenni.
Tavaly az amerikai deviza 10 százalékot esett, ami a legrosszabb éve volt 2017 óta, és a piac széles körben arra számított, hogy ez a lejtmenet idén is folytatódni fog. Január végén a dollár négyéves mélyponton stagnált. Azóta azonban közel 6 százalékot erősödött, és a rali lendülete most meredeken gyorsul. Ahogy a HSBC elemzői szerdán fogalmaztak: „A dollárt »megszabadították az értékcsökkenéstől«.” (További felértékelődés is valószínűsíthető.)
Ez az izmosodó rali hideg vizet önt a tavaly fellángoló „dollárleértékelődés” (de-dollarization) narratívájára. A külföldi befektetők egyértelműen nem fordulnak el a zöldhasútól. Ez elvileg üdvözlendő hír lehetne a Fehér Házban, de a valóságban a trend aláássa a Trump-adminisztráció legfontosabb gazdasági célkitűzéseit – beleértve az amerikai feldolgozóipar újraélesztését és a hatalmas amerikai kereskedelmi hiány csökkentését –, amelyek egy versenyképesebb, azaz gyengébb árfolyamra épülnének. Ráadásul a felértékelődés egyik fő motorja, a kötvényhozamok emelkedése, szöges ellentéte annak, amit a Pénzügyminisztérium el szeretne érni.
Bessent és a „ház” illúziója
Mindez komolyan megkérdőjelezi Scott Bessent pénzügyminiszter idén alkalmazott finom intervenciós módszereit a deviza- és kötvénypiacokon. Július végén az amerikai Pénzügyminisztérium a japán hatóságokkal közösen lépett fel, hogy lehűtse a dollár jennel szembeni szárnyalását. Három héttel később Bessent a hosszú lejáratú amerikai hitelfelvételi költségekre koncentrált, és bejelentette: a Pénzügyminisztérium növeli a hosszú lejáratú állampapírok tervezett visszavásárlásának mértékét. Ezt a legtöbb elemző egyértelműen a kötvényhozamok mesterséges leszorítására irányuló kísérletként értelmezte.
A miniszter mindkét lépést büszkén kommunikálta. Bessent később magabiztosan így fogalmazott: „Aszimmetrikus információkkal rendelkezem. Most már én vagyok a ház... Fogadhattok ellenem, ha akartok.”
A jelek szerint a befektetők pontosan ezt teszik: ellene fogadnak. A japán jen árfolyama ismét a veszélyes „intervenciós zónába” csúszott, megközelítve a 160-as szintet a dollárral szemben. Eközben az amerikai hosszú lejáratú államkötvények hozamai 22 éves csúcsot döntögetnek. A rideg igazság az, hogy nem is olyan egyszerű rákényszeríteni az állami akaratot a 30 billió dolláros amerikai államkötvénypiacra és a napi 10 billió dolláros forgalmat bonyolító globális devizapiacra.
Központi banki tűzerő: a történelem tanulságai
Az elmúlt évtizedek során néhány nagy kormányzati beavatkozás valóban sikeresnek bizonyult. A legfőbb tanulságuk az volt, hogy a szavakat elsöprő erővel, masszív tőkével és többoldalú nemzetközi összefogással kell megtámogatni.
Az 1980-as években a világ leghatalmasabb jegybankjai összefogtak a túlértékelt dollár gyengítése érdekében. Az 1985-ös „Plaza-egyezmény” elérte a kívánt dollár-leértékelődést – sőt, olyan erős zuhanást indított el, hogy két évvel később a „Louvre-egyezményre” volt szükség a folyamat lefékezéséhez.
Hasonlóképpen, a 2000 végén a még fiatal euró támogatására indított, összehangolt nemzetközi devizapiaci intervenció a mai napig kijelölte a közös valuta történelmi mélypontját.
Ha a kormányok a mennyiségi lazítás (QE) révén próbálják kezelni az állami hitelfelvételi költségeket, a méret, az erő és a hitelesség elengedhetetlen. A Bank of Japan a 2000-es évek elején, a Fed pedig a globális pénzügyi válság (2008) nyomán alkalmazta ezt a módszert. A stratégia működött, de több billió dollárra és jenre, valamint egy kristálytiszta üzenetre volt szükség: ha kell, a jegybankoknak korlátlan eszköz áll a rendelkezésükre. Ugyanígy Mario Draghi, az Európai Központi Bank (EKB) akkori elnökének legendás, 2012. júliusi mondata („bármit megteszünk az euró megmentéséért”) nagyrészt azért működött, mert a piacok elhitték, hogy a szavakat azonnali, hatalmas mennyiségi lazítási intézkedések követik.
A piacok legyűrték az amerikai minisztériumot
Ehhez képest az amerikai Pénzügyminisztérium legutóbbi intézkedései csupán jelentéktelen apróságok az intervenciós térképen. Bár Bessent szerint a lépések elsősorban a piaci likviditás hiányának és a nem kívánt volatilitásnak a kezelését szolgálták (nem pedig a piac erőszakos befolyásolását), a kis mérték miatt eleve csekély volt az esély arra, hogy egy átmeneti tüneti kezelésnél többet érjenek el.
Miután a miniszter lényegében kijelentette, hogy apró lépésekkel is képes megzabolázni a több billió dolláros piacokat, a minisztérium most évtizedek óta nem látott hitelfelvételi költségekkel és egy megállíthatatlanul izmosodó dollárral néz szembe.
„A dollárvásárlás legnagyobb akadálya az értékvesztéstől való félelem volt. A dolláreladás legnagyobb akadálya viszont a [vonzó] nominális és reálkamat-különbözet maradt” – magyarázta szerdán Steven Englander, a Standard Chartered elemzője.
A dollár „leértékelődéséről” szóló narratíva még akkor kapott szárnyra az év elején, amikor az árfolyam négyéves mélyponton volt. Az amerikai kamatlábak várható pályájának drasztikus megváltozása, a kamatcsökkentési várakozások kitolódása azonban teljesen ellensúlyozta ezt a félelmet. Úgy tűnik, ha ma egyáltalán van leértékelődési félelem a befektetőkben, az sokkal inkább az amerikai kötvényekre, semmint a dollárra irányul. Ahogy a mondás tartja: a „ház” hosszú távon mindig nyer, de a pénzügyi piacokon a minisztérium nem feltétlenül az a bizonyos ház – írta a Reuters.
